ТЕОРЕТИКО-ИГРОВАЯ МОДЕЛЬ ОПТИМИЗАЦИИ СТРУКТУРЫ КАПИТАЛА КОМПАНИИ. Модели оптимизации структуры капитала

Оптимизация структуры капитала. Модели: традиционная и Модельяни-Миллера

⇐ ПредыдущаяСтр 7 из 15Следующая ⇒

Деятельность компании подчинена определенным жизненным циклам. Для оценки структуры собственного капитала предприятия и принятия решения о ее оптимизации необходимо понимать, какой этап развития переживает компания в текущий момент. Наиболее динамична стадия развития и диверсификации бизнеса, когда приходится принимать решения об инвестициях и их источниках. Получить ответ на вопрос, за счет какого источника выгоднее осуществить инвестиции, помогают методы финансового моделирования.

На практике чаще всего складывается ситуация, когда использование кредитных ресурсов позволяет существенно сократить срок достижения экономического эффекта, потому что аккумулирование прибыли для проектов — процесс длительный, а время, как известно, — деньги. В конечном итоге экономия времени приводит к более быстрому росту компании и максимизации прибыли.

На стадии стабилизации потребность в долгосрочных займах может просто не возникать. Для этой стадии нормальной является структура капитала, в которой доля заемного капитала минимальна.

В период спада или кризиса разрабатываются планы дальнейшей деятельности компании. Как правило, в этот момент обсуждаются антикризисные меры или принимается решение о ликвидации. Если намечен план по выводу компании из кризиса, то на этой стадии ухудшаются показатели рентабельности, снижается финансовая устойчивость. В данной ситуации предприятие влезает в долги и отношение собственного капитала к заемному очень низко (что и свидетельствует о кризисной ситуации). Здесь более значимой становится не структура капитала как таковая, а тенденции изменения финансового портфеля и будущие показатели, рассчитанные на основе плана выхода из кризиса.

Хотелось бы отметить, что универсальных критериев формирования оптимальной структуры капитала нет. Подход к каждой компании должен быть индивидуальным и учитывать как отраслевую специфику бизнеса, так и стадию развития предприятия. То, что характерно для структуры капитала компании, специализирующейся, например, на управлении недвижимостью, не совсем уместно для фирмы из сферы торговли или услуг. У этих компаний разные потребности в собственных оборотных средствах и разная фондоемкость. Следует учитывать и такой фактор, как публичность: непубличные компании с узким кругом учредителей (акционеров) более мобильны в принятии решений об использовании прибыли, что позволяет им достаточно легко варьировать и величину, и структуру капитала.

Структура капитала отражает соотношение заемного и собственного капиталов, привлеченных для финансирования долгосрочного развития компании. От того, насколько структура оптимизирована, зависит успешность реализации финансовой стратегии компании в целом. В свою очередь оптимальное соотношение заемного и собственного капиталов зависит от их стоимости.

В российской деловой среде распространено заблуждение, согласно которому собственный капитал считается бесплатным. При этом забывается очевидный факт: платой за собственный капитал являются дивиденды, и практически всегда это делает финансирование за счет собственных средств самым дорогим.

Как показывает мировая практика, развитие только за счет собственных ресурсов (то есть путем реинвестирования прибыли в компанию) уменьшает некоторые финансовые риски в бизнесе, но при этом сильно снижает скорость приращения размера бизнеса, прежде всего выручки. Напротив, привлечение дополнительного заемного капитала при правильной финансовой стратегии и качественном финансовом менеджменте может резко увеличить доходы владельцев компании на их вложенный капитал. Причина в том, что увеличение финансовых ресурсов при грамотном управлении приводит к пропорциональному увеличению объема продаж и зачастую чистой прибыли. Особенно это актуально для малых и средних компаний.

Однако перегруженная заемными средствами структура капитала предъявляет чрезмерно высокие требования к его доходности, поскольку повышается вероятность неплатежей и растут риски для инвестора. Кроме того, клиенты и поставщики компании, заметив высокую долю заемных средств, могут начать искать более надежных партнеров, что приведет к падению выручки. С другой стороны, слишком низкая доля заемного капитала означает недоиспользование потенциально более дешевого, чем собственный капитал, источника финансирования. Такая структура приводит к более высоким затратам на капитал и завышенным требованиям к доходности будущих инвестиций.

Оптимальная структура капитала представляет собой такое отношение собственных и заемных источников при котором обеспечивается оптимальное соотношение между уровнями, т.е. максимизируется рыночная стоимость предприятия. При оптимизации капитала необходимо учитывать каждую его часть.

Собственный капитал характеризуется следующими дополнительными моментами:

· Простотой привлечения (нужно решение собственника или без согласия других хозяйствующих субъектов).

· Высокой нормой прибыли на вложенный капитал, т.к. не выплачиваются проценты по привлечению средств.

· Низкий риск потери финансовой устойчивости и банкротства предприятия.

Недостатки собственных средств:

· Ограниченный объем привлечения, т.е. невозможно существенно расширить хозяйственную деятельность.

· Не используется возможность прироста рентабельности собственного капитала за счет привлечения заемных средств.

Таким образом, предприятие, использующее только собственные средства имеет наивысшую финансовую устойчивость, но ограниченны возможности прироста прибыли.

Достоинства заемного капитала:

· Широкие возможности привлечения капитала (при наличии залога или гарантии).

· Увеличение финансового потенциала предприятия при необходимости увеличения объемов хозяйственной деятельности.

· Способность повысить рентабельность собственного капитала.

Недостатки заемного капитала:

· Сложность привлечения, т.к. решение зависит от других хозяйствующих субъектов.

· Необходимость залога или гарантий.

· Низкая норма рентабельности активов.

· Низкая финансовая устойчивость предприятия.

Следовательно, предприятие, использующее заемный капитал, имеет более высокий потенциал и возможность прироста рентабельности собственного капитала. Однако, при этом теряется финансовая устойчивость.

Структура капитала – это соотношение собственных и заемных средств, а также удельный вес каждого вида источников по отношению к величине полных активов. Кроме выбора оптимального сочетания заемных и собственных средств финансовый менеджер должен принять решения и о внутренней структуре собственного и заемного капитала. Так, в сфере финансирования через заемные источники необходимо выбрать между банковским кредитом и выпуском облигаций.

При выпуске облигаций следует ответить на вопрос: будут ли облигации затем конвертироваться в акции? Какова будет их доходность и срок погашения? Выработка единой стратегии формирования структуры капитала является очень сложной задачей. Финансовые менеджеры, решая подобные вопросы, сталкиваются со множеством противоречий.

Рассмотрим теоретическую базу по данному вопросу. Наибольший интерес представляет теория структуры капитала Модильяни - Миллера как без учета налогов, так и с их учетом.

В 1958 году Ф. Модильяни и М. Миллер опубликовали свою работу «Стоимость капитала, финансы компании и теория инвестиций». Считается, что эта работа стала началом нового, современного этапа в теории корпоративных финансов. Франко Модильяни и Мертон Миллер стали лауреатами Нобелевской премии.

Основные допущения модели:

1. Инвесторы имеют одинаковые ожидания относительно предполагаемой доходности и уровня риска.

2. Акции и облигации продаются на идеальных рынках капитала.

3. Задолженность фирм и частных лиц лишена риска.

4. Инвесторы ожидают, что прибыль до налогообложения каждой из компаний является стабильной величиной.

Утверждение 1. Стоимость любой фирмы определяется путем капитализации ее чистой операционной прибыли (EBIT) c постоянной ставкой, соответствующей классу риска фирмы.

V = EBIT / WACC, где

V – стоимость фирмы,

EBIT – чистая определенная прибыль ( операционная прибыль, НРЭИ),

WACC – средневзвешенная цена капитала фирмы.

Этот метод определения стоимости фирмы верен независимо от того, использует фирма заемный капитал или нет. Показатель V – постоянная величина. Поэтому, по модели Модильяни – Миллера при отсутствии налогов стоимость фирмы не зависит от способа ее финансирования.

Отсюда следует, что:

- средневзвешеная цена капитала для любой фирмы с использованием заемного капитала или без него совершенно не зависит от структуры капитала;

- средневзвешенная цена капитала для фирм одной группы риска равна цене акционерного капитала финансово независимой фирмы (которая не пользуется заемными средствами) из той же группы.

Утверждение 2. Цена акционерного капитала финансово зависимой фирмы равна цене капитала финансово независимой фирмы той же группы риска и премии за риск, величина которой зависит как от разницы между ценами акционерного и заемного капитала, так и от соотношения заемного и собственного капитала.

Если рассмотреть два утверждения вместе, то можно сделать вывод: увеличение доли заемного капитала в структуре источников не увеличит стоимости фирмы, так как выгоды от более дешевого кредита будут уравновешены увеличением степени риска и цены акционерного капитала.

Таким образом, в отсутствии налогов, как стоимость фирмы, так и общая цена ее капитала не зависят от структуры источников.

3.6. Модели оценки оптимальной структуры капитала

Оптимальная структура капитала выражает такое соотношение использования собственного и заемного капитала, при котором обеспечивают наиболее эффективную взаимосвязь коэффициентов рентабельности собственно го капитала и задолженности и тем самым максимизируют рыночную стоимость предприятия (корпорации). Процесс оптимизации структуры осуществляют в следующей последовательности.

1. Анализ состава капитала в динамике за ряд периодов (кварталов, лет), а также тенденций изменения его структуры. В процессе аналитической работы рассматривают такие параметры, как коэффициенты финансовой независимости, задолженности, финансирования, соотношения между долгосрочными и краткосрочными обязательствами и др. Далее изучают показатели оборачиваемости и доходности собственного и заемного капитала

2. Оценка основных факторов, определяющих структуру капитала. К ним относятся:

отраслевые особенности хозяйственной и финансовой деятельности;
стадии жизненного цикла компании;
конъюнктура товарного и финансового рынков;
уровень прибыльности текущей (операционной) деятельности;
налоговая нагрузка на предприятие;
степень концентрации акционерного капитала (стремление первоначальных собственников сохранить контрольный пакет акций) и др.

С учетом перечисленных факторов управление структурой капитала предполагает решение двух основных задач:

установление приемлемых пропорций использования собственного и заемного капитала;
обеспечение в случае необходимости притока дополнительного внутреннего или внешнего капитала.

3. Оптимизация структуры капитала по критерию доходности собственного капитала. Расчет оптимальной структуры капитала рекомендуют проводить на базе многовариантного расчета.

Пример

Корпорация располагает собственным капиталом в 108 млн. руб. и предполагает увеличить объем продаж за счет привлечения заемных средств. Рентабельность активов равна 20%. Минимальная процентная ставка за банковский кредит - 12%. Требуется установить, при какой структуре капитала будет достигнут наибольший прирост рентабельности собственного капитала. Вариантные расчеты этого показателя приведены в табл. 3.2.

Таблица 3.2.

Вариантные расчеты чистой рентабельности собственного капитала при различных значениях коэффициента надежности

№п/п	Показатели	Варианты
№п/п	Показатели	I	II	III	IV	V	VI	VII
1	Собственный капитал, млн. руб.	108,0	108,0	108,0	108,0	108,0	108,0	108,0
2	Объем заемного капитала, млн. руб.	-	27	54	108	135	162	16
3	Общий объем капитала (стр.1+стр.2) млн. руб.	108,0	135	162	216	243	270	324
4	Коэффициент активов (ЗК/СК)	-	0,25	0,5	1,0	1,25	1,5	2,0
5	Рентабельность активов (Активы = Пассивы), %	20	20	20	20	20	20	20
6	Минимальная ставка процента за кредит, %	-	12	12	12	12	12	12
7	Процентная ставка за кредит с учетом премии за риск, %	-	12	12,5	13,0	13,5	14,0	14,5
8	Бухгалтерская прибыль с учетом процентов за кредит (стр.3 * стр.5/100), млн. руб.	21,6	27	32,4	43,2	48,6	54	64,8
9	Сумма процентов за кредит (стр.2 * стр.7/100), млн. руб.	-	3,24	6,75	14,04	18,23	22,68	31,32
10	Бухгалтерская прибыль без суммы процентов за кредит (стр.8 – стр.9), млн. руб.	21,6	23,86	25,65	29,16	30,37	31,32	33,48
11	Ставка налога на прибыль, доли единицы	0,24	0,24	0,24	0,24	0,24	0,24	0,24
12	Ставка налога на прибыль (стр.10 * стр.11), млн. руб.	5,18	5,7	6,16	7,0	7,29	7,52	8,04
13	Чистая прибыль (стр. 10 – стр.12), млн. руб.	16,42	18,06	19,49	22,16	23,08	23,8	25,44
14	Чистая рентабельность собственного капитала (стр.13/ стр.1 * 100)	15,2	16,72	18,05	20,52	21,37	22,04	23,56
15	Прирост чистой рентабельности собственного капитала, %	-	1,52	2,33	2,47	0,85	0,67	1,52

Как следует из приведенных данных, наибольший прирост чистой рентабельности собственного капитала (2,47%) был получен в варианте IV. В дальнейшем он отсутствует, так как коэффициент задолженности достиг своего оптимального значения 1,0 (108 / 108) и новые заимствования нецелесообразны. Необходимое условие прироста данного показателя – превышение рентабельности активов над средним значением процентной ставки за кредит. Именно такой максимальный результат получен в варианте IV (20% > 13%).

Таким образом, проведение много вариантных расчетов с использованием приведенных в табл. 3.2 параметров позволяет установить оптимальную структуру источников средств компании, которая приводит к максимизации прироста чистой рентабельности собственного капитала.

4. Оптимизация структуры капитала по критерию минимизации его стоимости (цены) базируется на предварительной оценке собственных и заемных средств при разных условиях их привлечения и вариантных расчетах средневзвешенной стоимости капитала (WACC). При расчете оптимальной структуры капитала необходимо установить, при какой его величине будет достигнута минимальная цена средневзвешенной стоимости корпоративного капитала. Обычно, данная структура равна единице, т. е. 50% пассива баланса приходится на собственные источники, а 50% - на заемные источники финансирования активов корпорации.

5. Оптимизация структуры капитала по критерию минимизации финансового риска связана с выбором наиболее дешевых и менее рисковых источников покрытия активов.

Для достижения поставленной цели все активы систематизируют на три группы:

1) внеоборотные (капитальные) активы;

2) стабильная часть оборотных активов:

3) варьирующая часть оборотных активов.

На практике применяют три различных подхода к финансированию неоднородных по экономической природе групп активов за счет источников средств предприятия: консервативный, умеренный и агрессивный. При консервативном подходе примерно 50% варьирующей части оборотных активов формируют за счет краткосрочных обязательств. Остальные 50% переменной части, а также 100% стабильной суммы оборотных активов и внеоборотных активов покрывают собственным капиталом и долгосрочными обязательствами.

При умеренном подходе 100% варьирующей (переменной) части оборотных активов образуют за счет краткосрочных обязательств, а 100% стабильной (постоянной) части — за счет собственных средств корпорации. Внеоборотные активы возмещают за счет части собственного капитала и долгосрочных обязательств.

При агрессивном подходе 100% варьирующей части и 50% стабильной части оборотных активов покрывают за счет краткосрочных обязательств. Остальные 50% постоянной части оборотных активов и внеоборотные активы формируют за счет собственного капитала и долгосрочных обязательств.

Пример

Необходимо оптимизировать структуру капитала акционерной компании по критерию минимизации уровня финансового риска. Исходные данные:

1) прогноз среднегодовой стоимости внеоборотных активов - 64,3 млн. руб.;

2) постоянная часть оборотных активов - 43,2 млн. руб.;

3) максимальная дополнительная потребность в оборотных активах в период сезонного производства (6 мес.) - 54,0 млн. руб.;

4) общий объем активов - 162,0 млн. руб. (64,8 + 43,2 + 54,0).

Решение

1. При консервативном подходе к финансированию активов собственный капитал должен составлять 135,0 млн. руб. (64,8 + 43,2 + 54,0 х 0,5),

2. Заемный капитал должен быть равен 27,0 млн. руб. (54,0: 2),

3. Среднегодовая структура капитала, минимизирующая уровень финансового риска:

Собственный капитал - 83,3% (135,0 / 162 х 100). Заемный капитал - 16,7% (27,0 / 162,0 х 100).

Исходя из своего отношения к риску собственники и финансовые менеджеры корпорации вправе выбрать один из рассматриваемых вариантов финансирования активов. В современных условиях коммерческие банки сравнительно редко предоставляют предприятиям долгосрочные кредиты (на срок свыше одного года) на строительство объектов производственного назначения. Поэтому выбранная модель должна учитывать наиболее оптимальное соотношение между собственным и заемным капиталом с учетом особенностей деятельности каждого экономического субъекта.

studfiles.net

Оптимизация структуры капитала по уровню рентабельности собственного капитала

Как известно, использование предприятием заемных средств позволяет ему получить дополнительную прибыль на собственный капитал. Показатель, отражающий уровень прибыли на собственный капитал, который дополнительно генерирует ется при различной доле использования заемных средств, называется эффектом финансового левериджа (рычага). Он рассчитывается по формулею:

где. ЭФР - эффект финансового левериджа (рычага), коэффициент;. ЗК - заемный капитал, тыс. грн;. СК - собственный капитал, тыс. грн;. РА - рентабельность активов,%;. ВК - ставка процентов за кредит,%; ??СПП - ста авка налога на прибыль, коэффициент. Показатели формулы можно разделить на следующие компонентыти:

ПК, --- коэффициент структуры капитала (плечо рычага), характеризующий финансовую устойчивость предприятия и показывает, какая величина заемного капитала приходится на одну гривну собственного капитала. По возр льшенням коэффициента для предприятия повышается финансовый риск и снижается финансовая устойчивостьсть.

(РА -. ВК) - дифференциал финансового левериджа. При снижении рентабельности активов влияние финансового левериджа уменьшается. Его значение указывает на возможность и эффективность использования заемного фи ансування лишь при условии, что рентабельность активов выше, чем рыночная процентная ставка за кредитные ресурсси.

(1 -. СПП) - налоговый корректор, отражающий степень влияния на эффект финансового левериджа уровня налогообложения прибыли

Следует отметить, что роль дифференциала и плеча рычага в регулировании эффекта финансового рычага разная. Наращивание дифференциала. ЭФР помогает повысить рентабельность собственного капитала или за счет возр ния рентабельности активов, либо за счет снижения ставки процентов за кредит (если первое зависит от самого предприятия, то второе - от кредитора-банка). Это означает, что предприятие может влиять на дифференциал только через рентабельность активов. Необходимо также отметить, что величина дифференциала дает очень важную информацию продавцу заемных средств - банка. Если величина дифференциала близка к нулю или отрицательная, то банк воздержится от новых кредитов или повысит их ценціну.

касается плеча рычага. ЭФР то его наращивание может быть разрушительным для предприятия. Чем больше плечо рычага, тем выше риск невозврата кредитов, а следовательно, трудности с получением новых займов

Результаты расчетов влияния финансового левериджа на изменение рентабельности собственного капитала приведены в табл 1223

. Таблица 1223. Определение оптимальной структуры капитала по критерию максимизации уровня финансовой рентабельности, коэф

з / п	Показатель	Варианты расчетов
з / п	Показатель	1	2	3	4	5
1	Рентабельность активов	0,160	0,136	0,112	0,100	0,088
2	Рентабельность собственного капитала	0,160	0,170	0,187	0,200	0,220
3	Дифференциал финансового рычага	0,040	0,016	-0,008	-0,020	-0,032
4	Коэффициент структуры капитала	0,000	0,250	0,667	1,000	1,500
5	Налоговый корректор	0,750	0,750	0,750	0,750	0,750
б	Влияние финансового левериджа (г 3 o г 4 o р б)	0,000	0,003	-0,004	-0,015	-0,036

Данные табл 1223 свидетельствуют о росте рентабельности собственного капитала с увеличением доли заемного капитала. Но уже в третьем варианте структуры капитала наблюдается снижение дифференциала фи инансового левериджа, т.е. рост доли заемных источников ведет к снижению рентабельности активевів.

Итак, высокий коэффициент рентабельности активов достигается при условии, что доля заемного капитала в общей величине капитала составит 20%, а собственного - 80%

Модель оптимизации структуры капитала на основе его средневзвешенной стоимости предполагает определение стоимости отдельных компонентов капитала

Под стоимостью капитала понимают цену, которую предприятие платит за его привлечение из различных источников

Стоимость собственного капитала определяется соотношением чистой прибыли к средней стоимости собственного капитала в процентах

Стоимость привлечения капитала в форме банковских кредитов определяется на основе процентной ставки за кредит по формуле

Стоимость кредита = Процент за кредит (1. С. ЛЯ), (1216)

где. СПП - ставка налога на прибыль, коэффициент

Средневзвешенная стоимость капитала (ВК) определяется по данным о стоимости отдельных элементов капитала в процентах и ??долю каждого элемента капитала в общей его сумме:

где. ВКИ - стоимость i-го элемента капитала,%;

^. Пис, - доля i-го элемента капитала, коэффициент; т - число элементов капитала

Результаты расчетов оптимальной структуры капитала с использованием модели средневзвешенной стоимости капитала в данных табл 1222 приведены в табл 1224

. Таблица 1224. Определение оптимальной структуры капитала по критерию минимизации стоимости капитала,%

з / п	Показатель	Варианты расчетов
з / п	Показатель	1	2	3	4	5
1	Стоимость собственного капитала	16,00	17,00	18,67	20,00	22,00
2	Стоимость заемного капитала	-	9,00	9,00	9,00	9,00
3	Средневзвешенная стоимость капитала	16,00	15,40	14,80	14,50	14,20

Данные табл 1224 свидетельствуют, что согласно критерию минимизации стоимости капитала оптимальным является пятый вариант расчета, которому соответствует соотношение собственного и заемного капитала в пропорции 40: 60

Модель оптимизации структуры капитала по критерию минимизации уровня финансовых рисков предусматривает дифференцированный источников финансирования различных составляющих активов предприятия. При ее применении все активы предприятия разделяются на три группы:

1) внеоборотные активы;

2) постоянная часть оборотных активов, которая является неизменной частью совокупного размера оборотных активов, не зависит от сезонных и других колебаний объема операционной деятельности, не связанной с форми анням запасов сезонного хранения, досрочного завоза и целевого назначения. Иными словами, она рассматривается как неснижаемый минимум оборотных активов, необходимый предприятию для осуществления текущей операционной деятельности;

3) переменная часть оборотных активов, что составляет часть их совокупного размера, который варьирует, связана с сезонным ростом объема реализации продукции, необходимостью формирования в отдельные периоды и деятельности предприятия товарных запасов сезонного хранения, досрочного завоза и целевого назначения. В составе этой переменной части оборотных активов выделяют максимальную и среднюю потребности бу в ных.

В этом случае оптимальная структура капитала будет зависеть от выбранной предприятием политики финансирования активов, которая включает:

а) консервативный подход к финансированию активов - предполагает, что за счет собственного и долгосрочного заемного капитала должны финансироваться внеоборотные активы, постоянная часть оборотных активов и п половина переменной части оборотных активов. Вторая половина переменной части оборотных активов должна финансироваться за счет краткосрочного заемного капитала. Такая модель финансирования активов обеспечь уе высокий уровень финансовой устойчивости предприятия в процессе его развитияу;

б) умеренный (или компромиссный) подход к финансированию активов предполагает, что за счет собственного и долгосрочного заемного капитала должны финансироваться внеоборотные активы и постоянная часть оборотных х активов, тогда как за счет краткосрочного заемного капитала - весь объем переменной части оборотных активов. Такая модель финансирования активов обеспечивает приемлемый уровень финансовой стабильности предприятия;

в) агрессивный подход к финансированию активов предполагает, что за счет собственного и долгосрочного заемного капитала должны финансироваться только внеоборотные активы, тогда как все оборотные активы должны фин нансуватися за счет краткосрочного заемного капитала (по принципу: текущие активы должны соответствовать текущим обязательствам). Такая модель финансирования активов создает серьезные проблемы в обесп еченни платежеспособности и финансовой устойчивости предприятия, хотя позволяет осуществлять операционную деятельность с минимальной потребностью в собственном капиталі.

зависимости от отношения к финансовым рискам владельцы или менеджеры предприятия выбирают один из рассмотренных вариантов финансирования активов

Определим оптимальную структуру капитала предприятия по критерию минимизации уровня финансовых рисков при условии, что стоимость необоротных активов составляет 1200 тыс. грн; из общей стоимости оборотных х активов постоянная их частьo

500 тыс грн, максимальная дополнительная потребность в оборотных активах в период сезонности производства - 300 тыс. грн

Структура капитала предприятия, по расчетам будет способствовать минимизации уровня финансового риска, приведена в табл 1225

. Таблица 1225. Определение оптимальной структуры капитала по критерию минимизации уровня финансового риска

Показатель	Консервативный подход		Компромиссный подход		Агрессивный подход
Показатель	Сумма, тыс. грн	Доля %	Сумма, тыс. грн	Доля %	Сумма, тыс. грн	Доля %
1 Общий капитал	1850	92,5	1700	85,0	1200	60,0
2 Заемный капитал (краткосрочные обязательства)	150	7,5	300	15,0	800	40,0
3 совокупного капитал	2000	100,0	2000	100,0	2000	100,0

Итак, если руководство предприятия выбрало компромиссный подход к финансированию активов, то доля собственного капитала должна составлять 85%, а заемного капитала -15%. Вся сумма заемного капитала составляет ется из краткосрочных обязательств предприятийа.

Если предприятие планирует взять долгосрочный кредит, то его сумму следует исключить из суммы собственного капитала и перечислить структуру капитала предприятия

Следует отметить, что рассмотренные модели позволяют проводить оптимизацию структуры капитала только в соответствии со своим критерия оптимальности. Поэтому результаты расчетов будут существенно отличаться. В этой связку с этим целесообразно применить комбинированный подход, суть которого заключается в усреднении значений, полученных на основе трех базовых моделей оптимизации. Для этого можно предложить следующую формулулу:

где сИВКопт - оптимальное значение доли собственного капитала, полученное на основе усредненных расчетов за тремя моделями, коэф;

йВКФЛ - доля собственного капитала, полученная на основе модели финансового левериджа, коэф;

аИВКмв - доля собственного капитала, полученная на основе модели средневзвешенной стоимости капитала, коэф;

йВКн?

Используя результаты расчетов оптимальной структуры капитала по различным критериям оптимизации, получаем усредненное оптимальное значение доли собственного капитала предприятия в общей величие чине капитала

Таким образом, рассматриваемая методика позволяет учесть различные критерии оптимизации структуры капитала и принять обоснованные управленческие решения по финансовой политики предприятия

uchebnikirus.com

модели их применения — курсовая работа

Это американская концепция эффекта финансового рычага, которая основана на определении того, как изменение прибыли до налогообложения и уплаты процентов за кредит влияют на изменение чистой прибыли, приходящейся на каждую обыкновенную акцию: ЭФР = AEPS : AEBIT = (Р + I) : Р,(60) где AEPS- изменение чистой прибыли на акцию, %; AEBIT - изменение прибыли до налогообложения и уплаты процентов за кредит; Р - балансовая прибыль; I - проценты за кредит, включаемые в себестоимость. Таким образом, чем больше объем привлекаемых предприятием заемных средств, тем больше выплачивается по ним процентов и тем меньше прибыль, следовательно, тем больше сила воздействия финансового рычага. Эффект финансового рычага состоит в том, что чем выше его значение, тем более нелинейный характер приобретает связь между прибылью на акцию и прибылью предприятия до выплаты налогов и процентов. Предприятию, пользующемуся кредитом, каждый процент изменения прибыли до налогообложения и уплаты процентов за кредит приносит больше процентов изменения чистой прибыли на акцию, чем предприятию, обходящемуся собственными средствами. Знание механизма воздействия финансового рычага на уровень прибыльности собственного капитала и степень финансового риска позволяет целенаправленно управлять как стоимостью, так и структурой капитала предприятия. Чем больше финансовый рычаг, тем выше финансовый риск и стоимость капитала предприятия, так как увеличивается сумма процентов, выплачиваемая по заемным средствам. В результате изменения структуры капитала и привлечения заемных средств может возрасти рентабельность акционерного капитала. По мере одновременного увеличения силы воздействия операционного и финансового рычагов все менее значительные изменения объема реализации и выручки приводят ко все более крупным изменениям чистой прибыли на акцию. Это находит выражение в умножении двух сил — операционного (ЭОР) и финансового (ЭФР) рычагов и появлении общего операционно-финансового рычага (ЭОФР): ЭОФР = ЭОР х ЭФР.(61) Он показывает общий риск для данного предприятия, связанный с возможным недостатком средств для покрытия текущих расходов и расходов по обслуживанию внешних источников средств. Для того чтобы уровень операционного рычага был выгодным для держателей обыкновенных акций, объем реализации должен превышать точку безубыточности. Для того чтобы было выгодным привлечение заемных средств, цена заемного капитала должна быть меньше коэффициента рентабельности активов. Проблемы возможности и целесообразности управления структурой капитала всегда находились в центре внимания экономистов. Основной вопрос сводился к следующему: 1)существует ли оптимальная структура капитала и 2)как она влияет на стоимость (цену) капитала и (рыночную) стоимость самого предприятия? Решение этого вопроса предлагалось в традиционном подходе и в теории Ф. Модильяни и М. Миллера. В соответствии с традиционным подходом оптимальная структура капитала существует и цена капитала зависит от его структуры. Цена капитала зависит от цены собственной и заемной его составляющих. При изменении структуры капитала цена этих источников меняется. Небольшое увеличение доли заемного капитала в общем объеме источников не оказывает существенного влияния на рост цены собственных источников. С ростом доли заемных средств цена собственного капитала начинает увеличиваться, а цена заемного капитала сначала остается неизменной, а потом также начинает возрастать. Так как цена заемного капитала в среднем ниже цены собственного капитала, существует оптимальная структура капитала, при которой средневзвешенная цена капитала имеет минимальное значение, и, значит, цена предприятия будет максимальной. Т.Е. цена капитала прямо влияет на рыночную стоимость компании. Ф. Модильяни и М. Миллер заложили основы теории структуры капитала в 1958 г. Для проведения анализа были взяты две фирмы: L- фирма, использующая заемный капитал и являющаяся финансово зависимой, и U -финансово независимая фирма, не привлекающая заемные источники. При разработке своей модели Ф. Модильяни и М. Миллер ввели ряд условных ограничений: 1) наличие эффективных и совершенных рынков, отсутствие комиссионных брокерам, одинаковые процентные ставки для всех инвесторов (физических и юридических лиц), бесплатность и доступность информации, делимость ценных бумаг; полное отсутствие налогов; одинаковый уровень производственного риска для всех фирм; одинаковое ожидание величины и рисковости будущих доходов всех инвесторов; безрисковая процентная ставка по займам; бессрочный характер всех потоков денежных средств, т.е. темпы прироста равны нулю, а доходы имеют постоянную величину; 7) вся прибыль фирм идет на выплату дивидендов. Основываясь на этих допущениях, Ф. Модильяни и М. Миллер обосновали следующие положения. 1.При отсутствии налогов стоимость фирмы (V) не зависит от способа ее финансирования, а определяется путем капитализации ее чистой операционной прибыли по ставке, соответствующей классу риска фирмы: V, = Vu= EBIT: W = EBIT: Кт,(62) где W— средневзвешенная цена капитала фирмы; EBIT— чистая операционная прибыль до выплаты процентов и налогов; Кт— требуемая доходность акционерного капитала. 2. Цена акционерного капитала финансово зависимой фирмы равна цене акционерного капитала финансово независимой фирмы плюс премия за риск, определяемая как разность между ценами акционерного и заемного капитала для финансирования финансово независимой компании, умноженная на соотношение заемного и собственного капитала: к„= Ksu + ( - Kd) x (D : S),(63) где Ksl- цена акционерного капитала финансово зависимой фирмы; Ksu-- цена акционерного капитала финансово независимой фирмы; Kd- постоянная цена заемного капитала; D- рыночная цена заемного капитала; S- рыночная цена акционерного капитала; (Ksu– K)-премия за риск. Увеличение доли заемных источников в структуре капитала не увеличивает стоимость фирмы, так как выгода от более дешевого заемного капитала уравновешивается увеличением цены ее акционерного капитала в связи с увеличением степени риска. Таким образом, согласно выводам теории Модильяни - Миллера при отсутствии налогов цена капитала, а также стоимость самой фирмы не зависят от структуры источников капитала. В качестве доказательства правомерности своей модели они воспользовались практикой арбитражных операций (операций по одновременной покупке и продаже одинаковых активов по разным ценам), состоящей в том, что инвесторы будут продавать акции дорогой фирмы и покупать акции дешевой фирмы, в результате чего произойдет выравнивание рыночной стоимости этих фирм за счет роста цен на акции одной фирмы в результате увеличения на них спроса и снижения цен на акции другой фирмы в результате падения спроса на них. В 1963 г. появилась новая работа Модильяни - Миллера, в которой было учтено влияние налога на прибыль на стоимость капитала фирмы. Авторами был сделан вывод о том, что использование заемных источников увеличивает стоимость фирмы, так как проценты по займам вычитаются из налогооблагаемой прибыли, в результате чего увеличивается величина операционной прибыли. Уточненная теория структуры капитала содержит следующие основные положения. 1. Стоимость фирмы, использующей заемные средства, равна сумме стоимости финансово независимой фирмы (не использующей заемный капитал) и эффекта финансового левериджа:

V,=Vu+TxD,(64) где т-ставка налогана прибыль; D- рыночная цена заемного капитала. При этом: Vu=EBIT(I-Т):Ksu. С возрастанием доли заемного капитала эффективность финансового рычага возрастает. В результате стоимость фирмы достигает максимальной величины при стопроцентном привлечении заемного капитала. При отсутствии заемного капитала стоимость фирмы равна рыночной цене акционерного капитала. 2. Цена собственного капитала фирмы, использующей заемные источники, равна цене собственного капитала финансово независимой фирмы и премии за риск, скорректированной с учетом налогообложения прибыли предприятия: Ks,=Ksu+(Ku-Kd)x{D:S)x(\-T). В результате цена акционерного капитала увеличивается с меньшей скоростью, чем при отсутствии налогообложения, поэтому рост доли заемных средств в структуре капитала приводит к снижению стоимости привлеченного капитала и увеличивает стоимость фирмы с повышением уровня финансового левериджа. В 1976 г. М. Миллер разработал модель, отражающую влияние заемного финансирования на стоимость фирмы с учетом налогов на физических и юридических лиц. В расчет были приняты налог на личный доход от владения акциями (7) и налог на личный доход от предоставления займов (Td). Согласно модели Миллера стоимость финансово независимой фирмы определяется по формуле Vu= EBIT(l - Т) (1 - Т5)Кш. При этом стоимость фирмы со смешанными источниками финансирования определяется по формуле Vi=Vu+U- К1 ~Т){\- Т)] : (1 - Td)} х D. Главный вывод из модели Миллера заключается в том, что учет налогов на личные доходы уменьшает выгоду от привлечения заемных источников, так как введение налогов снижает доход, остающийся в распоряжении инвесторов, и стоимость фирмы уменьшается. Основные положения теории Модильяни — Миллера подвергаются критике многих экономистов. Главным ее недостатком является несоответствие большинства теоретических допущений реальной ситуации, складывающейся на рынках. В ее моделях не учитываются брокерские затраты, а также затраты, связанные с финансовыми затруднениями, агентские издержки и др. Вызывает сомнение и вывод о стопроцентном использовании заемного капитала с целью максимизации стоимости фирмы, которое вряд ли может быть осуществлено в действительности. Это привело к появлению компромиссных моделей, учитывающих ряд недостатков предыдущей модели, сущность которых выражена формулой V,= Vu+Ty. D-PVf-PVa, где PV f- приведенная стоимость ожидаемы затрат, связанных с финансовыми затруднениями; PVa- приведенная стоимость ожидаемых затрат, связанных с агентскими отношениями. Затраты, связанные с финансовыми затруднениями, представляют собой дополнительные затраты предприятия при возникновении угрозы его банкротства. Они выражаются в прямых и косвенных затратах банкротства. Прямые затраты представляют затраты вследствие порчи имущества, оплаты правовых услуг, административных расходов и др. К косвенным относятся затраты на обеспечение специальных управленческих решений, связанных с финансовыми трудностями, действиями потребителей, поставщиков материалов и других контрагентов. Эти затраты достаточно велики и достигают иногда 20% стоимости фирмы. Таким образом, финансовые затруднения повышают цену капитала за счет увеличения ожидаемой доходности акционерного капитала и уменьшают стоимость фирмы. Агентские затраты представляют собой расходы по обеспечению управления предприятием и контроля за его эффективностью. Кроме того, существуют противоречия между интересами акционеров и владельцами облигаций, которые могут наложить определенные ограничения на управляющих, что приведет к дополнительным расходам по контролю за их соблюдением. В результате увеличится цена заемного капитала и уменьшится цена акционерного капитала, что снизит эффективность привлечения заемных средств. Оценка агентских затрат достаточно сложна и страдает определенным субъективизмом, однако их необходимо учитывать при определении цены капитала. Таким образом, оптимальная структура капитала достигается в результате компромисса между 1)получением определенной экономии за счет налогов в результате привлечения заемных средств и 2)увеличением затрат, связанных с потенциальными финансовыми трудностями и агентскими расходами, вызванными ростом доли заемного капитала в общей структуре капитала. Компромиссные модели могут использоваться при принятии решения о целесообразности привлечения заемных средств. Они позволяют сопоставить затраты, связанные с финансовыми затруднениями и агентскими расходами, с суммой экономии средств на налогах, возникающей в результате привлечения заемных средств. Предприятию с высоким уровнем риска (бизнеса), у которого выше вероятность финансовых затруднений, следует использовать заемный капитал в меньшем объеме, чем низко рисковым предприятиям, которые могут привлекать заемный капитал в больших объемах. Естественным ограничителем здесь является величина налоговой экономии. При использовании компромиссных моделей необходимо также учитывать, что предприятия, имеющие материальные активы, имеют больше возможностей привлекать заемные средства, чем те, у которых преобладают нематериальные активы. Это связано с тем, что величина затрат на преодоление финансовых затруднений зависит не только от вероятности их наступления, но и от возможного ущерба, который определяется формой активов предприятия (нематериальные активы обесцениваются быстрее, чем материальные). Важное значение при выборе источников финансового обеспечения имеет размер ставки налогообложения. Предприятия с высокой налоговой ставкой имеют больший размер экономии при использовании заемного капитала, чем предприятия с небольшой ставкой, поэтому они могут привлекать больше заемных средств. Несмотря на привлекательность компромиссные модели не всегда находят практическое применение. Профессор Г. Дональдсон на основе исследования практики формирования структуры капитала сделал вывод о том, что предприятия предпочитают финансировать свою деятельность преимущественно за счет нераспределенной прибыли и акционерного капитала. В случае нехватки средств для финансирования новых проектов они в первую очередь прибегают к займам и выпуску конвертируемых долговых обязательств, не выпуская новых обыкновенных акций. Таким образом, источники собственного капитала Г. Дональдсон разделил на две неравнозначные части: нераспределенную прибыль и новые обыкновенные акции, что противоречит компромиссным моделям. Дальнейшее развитие компромиссные модели получили в трудах профессора С. Майерса, объединенных в теорию асимметричной информации структуры капитала. Суть ее заключается в том, что менеджеры лучше осведомлены о реальном состоянии дел и перспективах развития предприятия, чем его акционеры и другие инвесторы. Это и следует учитывать при разработке оптимальной структуры капитала предприятия. На практике эта теория реализуется путем ограничения выпуска новых обыкновенных акций по пониженным ценам и сохранения резервного заемного потенциала предприятия за счет высокой доли акционерного капитала и низкого уровня задолженности. Этот резервный потенциал может использоваться дополнительно для привлечения заемных средств в случае крайней необходимости.

3.1Сигнальная модель, основанная на теории асимметричности информаций

В моделях Миллера-Модильяни предполагалось, что инвесторы и руководство корпорации имеют одинаковую информацию о перспективах корпорации, то есть решения принимаются в условиях симметричности информации. В реальном мире руководство более информировано об инвестиционных возможностях и степени недооцененное™ или переоцененности акций. Такая ситуация носит название асимметричности информации и учитывается в сигнальной модели. Асимметричность информации является в модели главным фактором, определяющим оптимальную структуру капитала. Для объяснения этого рассмотрим корпорацию D в двух возможных ситуациях на момент времени t: 1) руководство считает, что корпорация имеет блестящее будущее и на текущий момент недооценена рынком, 2) руководство понимает все негативные условия дальнейшего функционирования корпорации, знает о приближающихся трудностях и считает текущую оценку завышенной (рынок еще не знает о будущем крахе). Имеется проект выпуска нового продукта, по которому требуется принять решение о структуре капитала (будет ли проект финансироваться только собственными средствами или следует привлечь заемный капитал)Если будет выбран вариант финансирования через дополнительную эмиссию акций, то из-за того, что рынок не имеет информации о будущем росте, в текущий момент акции будут продаваться по текущему курсу. Только после получения прибыли от нового продукта и роста денежных потоков владельцам собственного капитала (акционерам) курс акций начнет расти. Нынешние акционеры (включая руководство) выиграют, так как получат прирост капитала, но этот прирост им придется разделить с вновь привлеченными акционерами (новыми акционерами). В интересах нынешних акционеров не выпускать акции в текущий момент, а дождаться роста цены акции (т. е. момента, когда рынок объективно оценит новый проект и перспективы роста) и только затем провести новую эмиссию акций в соответствии с оптимальной структурой капитала. До тех пор, пока информация асимметрична, использование моделей построения оптимальной структуры капитала недопустимо. На промежуточном этапе корпорация может привлекать различные формы заемного капитала.

Теперь руководство знает о прекрасных инвестиционных возможностях у конкурентов и понимает, что поддержание такого же уровня продаж в будущем потребует значительных затрат, что приведет к падению прибыли. В интересах нынешних акционеров корпорации будет размещение дополнительной эмиссии акций по текущей цене (пока рынок не знает о грядущих трудностях) с целью переложить часть потерь капитала от будущего падения цены акции на плечи новых акционеров. Таким образом, если корпорация имеет потенциал роста цены акции, то для максимизации цены капитала нерационально использовать внешний собственный капитал (увеличивать число акций). При отсутствии перспектив роста именно дополнительная эмиссия акции позволит максимизировать цену капитала. Этот вариант финансирования проекта будет наиболее разумным. Инвестор, не имеющий достоверной информации о перспективах корпорации, должен учитывать оптимальные стратегии привлечения капитала, описанные выше. Объявление о дополнительной эмиссии рассматривается инвестором как сигнал — если корпорация объявляет дополнительную эмиссию, то, значит, руководство считает рыночную оценку завышенной и инвестору следует снизить свое представление об оценке корпорации. Особенно это касается крупных, давно функционирующих корпораций, которые имеют большие альтернативные возможности привлечения заемного капитала. Теория асимметричности информации утверждает, что объявление о дополнительной эмиссии акций приводит к падению цены акции на рынке, так как инвесторы снижают свою оценку по данной корпорации. Анализ поведения цен акций различных корпораций после объявления о дополнительной эмиссии действительно подтверждает это.Рекомендацией сигнальной модели по формированию целевой структуры капитала является поддержание запаса займовой мощности для привлечения капитала в условиях асимметричности информации. Оптимальная структура капитала по компромиссной модели является оптимальной только в статичном рассмотрении. Если учитывать потребности будущего привлечения капитала, когда информация будет асим-метрична (а это наиболее распространенная ситуация), то доля заемного капитала должна быть меньше, чем значение D*/V (значение, где уравниваются предельные выгоды налогового щита и предельные издержки банкротства).

3.2 "Анализ EBIT"

Банкротство в данном случае рассматривается в простейшей форме и описывается как неспособность компании осуществлять текущие выплаты по долгам, т. е. как вероятность того, что прибыли не хватит для покрытия процентов по займам и погашения текущей части долга. Эту часть прибыли года t можно назвать долговой нагрузкой на прибыль и обозначить DPt (debt payment - приходящаяся к погашению в данном году часть долга и проценты). При этом показатель прибыли рассчитывается как прибыль до выплаты процентов по кредитам и до налогов на прибыль (EBIT, earnings before interest & tax), с тем, чтобы в нем была отражена результативность использования ресурсов в компании, включая эффекты от заемного капитала.

В мировой практике, в странах с рыночным механизмом, оптимизация структуры капитала проводится по определенной методике, по так называемой методике определения точки безразличия (разновыгодности) имеющихся финансовых альтернатив в сочетании с оценкой риска для избранной структуры в зависимости от возможных вариантов развития предприятия, отличающихся в конечном счете массой прибыли - так называемый "анализ EBIT" (EBIT - earnings before interest and tax - прибыль до вычета налогов и процентов). Эта теория, на мой взгляд, позволяет сформулировать лишь общие принципы формирования оптимальной структуры капитала предприятия. С ее помощью анализируются весьма ограниченные финансовые альтернативы - либо привлечение заемных средств, либо эмиссия акций при допустимом уровне риска, проявляющемся в уровне финансового рычага (отношение собственных и заемных средств). Между тем на практике важно выбрать не просто одну из имеющихся финансовых альтернатив, но и найти их оптимальное процентное сочетание. Анализ EBIT не позволяет решить эту проблему.

Существенные допущения данного метода, упрощающие видение проблемы структуры капитала, связаны, во-первых, с характером распределения будущей прибыли и, во-вторых, с предпосылкой о ее независимости от уровня финансового рычага. Первое необходимо, так как речь идет о возможности обслуживания долга, который компания предполагает увеличить, и о его посильной величине. Второе допущение важно, поскольку не исключены ситуации, в которых высокий финансовый рычаг будет работать против компании (если, например, ее клиенты и поставщики увидят в нем причину роста риска и станут ужесточать контрактные условия или вовсе откажутся от взаимодействия с компанией. Такое поведение контрагентов по бизнесу и клиентуры повлияет на операционные результаты, приведет к снижению потоков денежных средств). Падение потоков денежных средств - это шаг в сторону снижения стоимости бизнеса, а значит, наращивание заемного капитала в структуре источников финансирования становится, по существу, бессмысленным с точки зрения решения задачи, направленной на увеличение благосостояния собственников компании.

Количественные методы поиска оптимальной структуры капитала могут дать лишь приблизительную оценку целевого соотношения долга и собственного капитала. В реальной ситуации структура капитала формируется под влиянием множества факторов, многие из которых сложно количественно оценить. Среди них - различная привлекательность источников финансирования для менеджмента, асимметрия информации, стадия жизненного цикла, на которой находится компания, необходимость сохранения финансовой гибкости и вопросы акционерного контроля над корпорацией, влияние так называемых <заинтересованных сторон> (stakeholders), к числу которых относятся клиенты, работники, поставщики оборудования и программного обеспечения, регулирующие органы и т. д. Все они могут негативно воспринимать наращивание компанией суммы долга, что в конечном счете будет приводить к снижению ее чистых денежных потоков при попытке увеличить финансовый рычаг.

Чтобы по возможности точнее определить оптимальную структуру капитала компании, результаты количественных методов необходимо дополнить детальным качественным анализом.

Заключение

Формирование оптимальной структуры капитала, т.е. установление наиболее выгодного соотношения между собственными и заемными источниками финансирования представляет собой "королевскую проблему" финансового менеджмента. Неудивительно, что ее решению посвящены работы наиболее авторитетных ученых-финансистов, прежде всего – лауреатов Нобелевской премии Мертона Миллера и Франко Модильяни. Эти ученые сделали парадоксальный вывод о том, что в условиях совершенного рынка, при отсутствии налогов и транзакционных издержек и при наличии равного доступа предприятий и физических лиц к кредитным ресурсам, структура капитала не оказывает влияния на его цену. Обоснование этого заключения состоит в следующем: по мере роста доли заемного финансирования, увеличивается эффект финансового рычага, то есть возрастает финансовый риск предприятия. Соответственно растет цена его капитала и все преимущества заемного финансирования сводятся к нулю. В условиях эффективного рынка никто не мешает акционерам предприятия самим взять ссуду в банке и купить на полученные деньги новые акции.Руководители большинства предприятий уделяют значительное внимание оптимизации структуры капитала, более того, решение этой задачи составляет одну из основных функций финансового менеджмента. Пока еще нет абсолютно эффективных рынков, существуют и транзакционные издержки и налоги, а физические лица имеют более ограниченный доступ к кредитным ресурсам, чем предприятия. Поэтому оптимизация структуры капитала вполне может принести предприятию реальное снижение его цены и сделать собственников предприятия богаче. Одним из важнейших факторов данного эффекта является возможность отнесения процентов за кредит на себестоимость, иными словами – исключение этих сумм из величины базы обложения налогом на прибыль. Дивиденды по акциям выплачиваются из чистой прибыли, то есть они не предоставляют предприятию и его собственникам подобной "налоговой защиты".Таким образом, расширение доли заемного финансирования в разумных пределах может приводить к снижению общей цены привлекаемого капитала. Определение конкретной величины этих пределов, то есть выработка целевой структуры капитала, наиболее выгодной для данного предприятия, и является одной из важнейших задач финансового менеджмента.Недостаточное развитие рынков капитала, пробелы в профессиональной подготовке финансовых менеджеров во многих компаниях обусловили слабое внимание отечественных фирм к структуре капитала. Однако ситуация быстро меняется: улучшается макроэкономическая среда, и российские компании, сумевшие обеспечить устойчивый рост, начинают осознавать необходимость учитывать потенциал вклада решений о финансировании в достижение роста стоимости бизнеса.

referat911.ru

модели их применения — курсовая работа

где Ке - капиталоемкость товарооборота;

К - средняя сумма капитала в рассматриваемом периоде;

Р - сумма реализации товаров в рассматриваемом периоде.ерационной деятельности.

4) Оптимизация структуры капитала по критерию минимизации его средневзвешенной цены. Оптимизация основывается на предварительной оценке собственных и заемных источников при разных условиях их привлечения и расчетах средневзвешенной цены капитала.

2.2 Факторы, формирующие структуры капитала организаций

Существует ряд объективных и субъективных факторов, учет которых позволяет целенаправленно формировать структуру капитала, обеспечивая условия наиболее эффективного его использования на каждом конкретном предприятии. Основными из этих факторов являются:

· отраслевые особенности операционной деятельности предприятия

· стадия жизненного цикла предприятия

· конъюнктура финансового рынка

· уровень рентабельности операционной деятельности

· коэффициент операционного левериджа

· отношение кредиторов к предприятию

· уровень налогообложения прибыли

· финансовый менталитет собственников и менеджеров предприятия

· уровень концентрации собственного капитала

* Отраслевые особенности операционной деятельности предприятия. Характер этих особенностей определяет структуру активов предприятия, их ликвидность. Предприятия с высоким уровнем фондоемкости производства продукции в силу высокой доли внеоборотных активов, имеют обычно более невысокий кредитный рейтинг и вынуждены ориентироваться в своей деятельности на использование собственного капитала. Кроме того, характер отраслевых особенностей определяет различную продолжительность операционного цикла. Чем ниже срок операционного цикла, тем в большей степени (при прочих равных условиях) может быть использован предприяти-ем заемный капитал.

* Стадия жизненного цикла предприятия. Растущие предприятия, находящиеся на ранних стадиях своего жизненного цикла и имеющие конкурентоспособную продукцию, могут привлекать для своего развития большую долю заемного капитала, хотя для таких предприятий цена(у) этого капитала может быть выше среднерыночной (на предприятиях, находящихся на ранних стадиях своего жизненного цикла, уровень финансовых рисков более большой, что учитывается их кредиторами). В то же час предприятия, находящиеся в стадии зрелости, в большей мере должны использовать собственный капитал.

* Конъюнктура товарного рынка. Чем стабильней конъюнктура этого рынка, а соответственно и стабильней спрос на продукцию предприятия, тем выше и безопасней становится использование заемного капитала. И наоборот -- в условиях неблагоприятной конъюнктуры и сокращения объема реализации продукции использование заемного капитала ускоренно генерирует снижение уровня прибыли и опасность убытки платежеспособности; в этих условиях надобно оперативно снижать коэффициент финансового левериджа за счет уменьшения объема использования заемного капитала

* Конъюнктура финансового рынка. В зависимости от состояния этой конъюнктуры возрастает или снижается цена заемного капитала. При существенном возрастании этой стоимости дифференциал финансового левериджа может достичь отрицательного значения. В свою очередь, при существенном снижении этой стоимости резко снижается эффективность использования долгосрочного заемного капитала (если кредитными условиями не оговорена соответствующая корректировка ставки процента за кредит). Наконец, конъюнктура финансового рынка оказывает влияние на цена привлечения собственного капитала из внешних источников -- при возрастании уровня ссудного процента возрастают, и требования инвесторов к норме прибыли на вложенный капитал.

* Уровень рентабельности операционной деятельности. При высоком значении этого показателя кредитный рейтинг предприятия возрастает, и оно расширяет потенциал возможного использования заемного капитала. Однако в практических условиях тот самый потенциал часто остается невостребованным в связи с тем, что при высоком уровне рентабельности предприятие имеет вероятность удовлетворять дополнительную потребность в капитале за счет более высокого уровня капитализации полученной прибыли. В этом случае собственники предпочитают инвестировать полученную прибыль в свое предприятие, обеспечивающее большой уровень отдачи капитала, что при прочих равных условиях снижает удельный вес ис-пользования заемных средств.

* Коэффициент операционного левериджа. Рост прибыли предприятия обеспечивается совместным проявлением эффекта операционного и финансового левериджа. Поэтому предприятия с растущим объемом реализации продукции, но имеющие в силу отраслевых особенностей ее производства невысокий коэффициент операционного левериджа, могут в немаловажно большей степени (при прочих равных условиях) увеличивать коэффициент финансового левериджа, т.е. использовать большую долю заемных средств в общей сумме капитала.

* Отношение кредиторов к предприятию. Как правило, кредиторы при оценке кредитного рейтинга предприятия руководствуется своими критериями, не совпадающими иногда с критериями оценки собственной кредитоспособности предприятием. В ряде случаев, несмотря на высокую финансовую устойчивость предприятия, кредиторы могут руководствоваться и иными критериями, которые формируют негативный его имидж, а соответственно снижают и его кредитный рейтинг. Это оказывает соответствующее отрицательное влияние на вероятность привлечения предприятием заемного капитала, снижает его финансовую гибкость, т.е. вероятность оперативно формировать капитал за счет внешних источников

* Уровень налогообложения прибыли. В условиях невысоких ставок налога на прибыль или использования предприятием налоговых льгот по прибыли, разница в стоимости собственного и заемного капитала, привлекаемого из внешних источников, снижается. Это связано с тем, что результат налогового корректора при использовании заемных средств уменьшается. В этих условиях более предпочтительным является формирование капитала из внешних источников за счет эмиссии акций (привлечения дополнительного паевого капитала). В то же час при высокой ставке налогообложения прибыли существенно повышается эффективность привлечения заемного капитала.

* Финансовый менталитет собственников и менеджеров предприятия. Неприятие высоких уровней рисков формирует консервативный подход собственников и менеджеров к финансированию развития предприятия, при котором его основу составляет собственный капитал. И наоборот, стремление получить высокую прибыль на собственный капитал, невзирая на большой уровень рисков, формирует агрессивный подход к финансированию развития предприятия, при котором заемный капитал используется в максимально возможном размере.

* Уровень концентрации собственного капитала. Для того, чтобы сохранить финансовый контроль за менеджментом предприятием (контрольный пакет акций или контрольный объем паевого вклада), владельцам предприятия не хочется привлекать добавочный собственный капитал из внешних источников, более того, несмотря на благоприятные к этому предпосылки. Задача сохранения финансового контроля за менеджментом предприятием в этом случае является критерием формирования дополнительного капитала за счет заемных средств. С учетом этих факторов менеджмент структурой капитала на предприятии сводится к двум основным направлениям

1) установлению оптимальных для данного предприятия пропорций использования собственного и заемного капитала;

2) обеспечению привлечения на предприятие необходимых видов и объемов капитала для достижения расчетных показателей его структуры.

Формирование структуры капитала - далеко не однозначная проблема корпоративной политики. Сложности, возникающие при поиске решения, можно разделить на несколько категорий. Во-первых, они могут возникнуть уже на этапе первичного анализа этой пропорции, если такой анализ осуществляется исключительно на основе данных финансовой отчетности компании и не учитывает необходимые условия современной финансовой аналитической модели. Во-вторых, определение оптимальной структуры капитала требует применения количественных оценок, нацеленных на выявление оптимума соотношения двух типов капиталов, для реализации которых необходимы модели, допущения и входные компоненты, удовлетворяющие условиям моделей.

В-третьих, количественные оценки придется дополнить качественным экспертным анализом определенного набора макро- и микрофакторов, влияющих на выбор политики финансирования. Окончательный ответ о соответствии структуры капитала задаче роста стоимости капитала владельцев компании может быть получен лишь при сведении результатов количественных оценок с качественными оценками в единый макет структуры капитала.

Известные из теории корпоративных финансов подходы к поиску оптимальной структуры капитала можно систематизировать в следующем виде. Существует множество факторов микро- и макроуровня, которые так или иначе влияют на решения менеджмента компании относительно выбора источников финансирования. Для ряда этих факторов взаимосвязь между структурой капитала и стоимостью фирмы можно с большой долей достоверности описать математически. Отсюда возникают количественные методы поиска оптимальной структуры капитала: они позволяют взглянуть на проблему в первом приближении и быстро получить ответ, пусть и не всегда точный. Другая часть факторов представляет определенную сложность: их не всегда можно количественно измерить так, чтобы обеспечить сопоставимость с данными по другим компаниям; сложно выявить четкую математическую зависимость между ними и структурой капитала. Чтобы максимально полно учесть все специфические особенности анализируемой компании и повысить точность рекомендаций, необходимо провести качественный анализ, заключающийся в исследовании всех тех аспектов, которые не были охвачены при использовании количественных методов, но являются значимыми при планировании выбора источников финансирования.

Существуют три группы методов количественной оценки оптимальной структуры капитала. Одни из них связаны с анализом бухгалтерских показателей, сфокусированы на прибыли и дают приближенную картину. Другие строятся на базе финансовой модели анализа компании и предполагают использование показателей, увязанных с инвестиционным риском компании. Наконец, третьи также построены на принципах финансовой модели анализа, но, в отличие от второй группы, предполагают моделирование и включают более сложные сценарии. Один из методов первой группы - это метод операционной прибыли, направленный на определение допустимого уровня долга в структуре капитала. Данный метод нацелен на выявление вероятности банкротства компании на основе анализа изменчивости (волатильности) ее прибыли. Для каждого конкретного уровня финансового рычага анализируется вероятность банкротства и сравнивается с неким изначально заданным пороговым значением, которое формулируется как экспертное суждение, например, менеджерами компании. Если при данном размере долга вероятность банкротства ниже введенного ограничения, то долговое финансирование необходимо увеличить, и, наоборот, если вероятность банкротства выше порогового значения - финансовый рычаг следует снизить. Таким образом, целевым размером долга выступает тот, при котором вероятность банкротства равна заданной пороговой величине.

3. Модели структуры капитала организаций

Структура капитала представляет собой соотношение собственных и заемных средств долгосрочного характера. Структура капитала 1)определяет многие аспекты деятельности предприятия и 2)оказывает прямое влияние на его финансовые результаты. (Поэтому) Управление структурой капитала является одной из наиболее важных и сложных задач финансового менеджмента. Оно заключается в создании смешанной структуры капитала, представляющей такое оптимальное соотношение собственных и заемных источников, при котором 1)минимизируются общие капитальные затраты и 2)максимизируется рыночная стоимость предприятия. Решение использовать или не использовать заемные средства в качестве дополнительного источника финансирования обусловливает возникновение двух видов риска: производственного и финансового. Производственный риск измеряется колебаниями в рентабельности активов предприятия, обусловленными изменениями величины получаемой прибыли. Рентабельность активов (ROA) определяется как отношение дохода инвесторов к величине активов. При отсутствии заемных средств она рассчитывается как соотношение чистой прибыли к акционерному капиталу в форме обыкновенных акций. Рентабельность инвестируемого капитала (RO1), состоящего из собственных и заемных средств, определяется как соотношение чистой прибыли держателей обыкновенных акций с процентами за кредит к инвестируемому капиталу. Производственный риск зависит от влияния различных факторов, важнейшими из которых являются динамика спроса и цены на продукцию, размер затрат на производство продукции и изменение удельного веса постоянных затрат в общей сумме затрат на предприятии (операционный рычаг). Действие операционного рычага проявляется в том, что любое изменение выручки от реализации продукции отзывается более сильным изменением величины прибыли в связи с различной степенью влияния постоянных и переменных затрат в составе себестоимости на формирование финансовых результатов деятельности предприятия. Данная зависимость носит нелинейный характер, поэтому найти оптимальное сочетание постоянных и переменных расходов нелегко. Чем выше доля постоянных расходов в составе себестоимости продукции, тем выше уровень операционного рычага. Для предприятий с большой долей постоянных расходов незначительное изменение объема производства может привести к существенному изменению прибыли. Если выручка от реализации снижается, сила воздействия операционного рычага возрастает независимо от изменения удельного веса постоянных затрат в общей их сумме. В этом случае каждый процент снижения выручки дает еще больший процент снижения прибыли. Если удельный вес постоянных затрат в себестоимости продукции велик, то небольшое снижение объема реализации приводит к значительному падению рентабельности акционерного капитала предприятия. Если выручка от реализации увеличивается, а удельный вес постоянных затрат снижается, сила воздействия операционного рычага убывает: каждый процент прироста выручки дает Меньший процент прироста прибыли. Таким образом, операционный рычаг представляет собой потенциальную возможность влиять на прибыль предприятия путем изменения структуры себестоимости и объема выпуска продукции. На практике для определения силы воздействия операционного рычага используют отношение валовой маржи к прибыли предприятия. Идеальным вариантом является сочетание низкого уровня постоянных издержек с высокой валовой маржой за счет большого размера прибыли предприятия. Сила воздействия операционного рычага больше на предприятиях с высокой степенью технической оснащенности за счет большой величины амортизационных отчислений, а также на предприятиях со значительным объемом заемных средств — за счет увеличения расходов по их обслуживанию. Чем выше операционный рычаг предприятия, тем больше его производственный риск, т.е. риск неполучения прибыли и покрытия произведенных затрат. Необходимо учитывать влияние этого фактора при формировании структуры капитала и бюджета капиталовложений. Финансовый риск при использовании заемных средств можно рассматривать как риск, связанный с недостатком средств для выплаты процентов и погашения долгосрочных ссуд и займов. На степень финансового риска указывает сила финансового рычага. Действие финансового рычага характеризует целесообразность и эффективность использования предприятием заемных средств как источника долгосрочного финансирования хозяйственной деятельности. Использование заемных средств связано со значительными издержками. Каково должно быть оптимальное сочетание между собственными и привлеченными долгосрочными финансовыми ресурсами и как оно повлияет на прибыль? Финансовый рычаг представляет собой потенциальную возможность влиять на прибыль предприятия путем изменения объема и структуры долгосрочных пассивов. Действие финансового рычага заключается в том, что предприятие, использующее заемные средства, изменяет чистую рентабельность собственных средств и свои дивидендные возможности. Так как проценты за кредит относятся к постоянным издержкам, увеличение объема заемных средств усиливает действие операционного рычага, что в свою очередь ведет к возрастанию производственного риска. По расчетам европейских экономистов, эффект финансового рычага определяется как приращение к чистой рентабельности собственных средств, получаемое за счет использования кредита: ЭФР = (1 - Т) х (RA- р) х ЗК : СК,(59) где ЭФР - сила воздействия финансового рычага (прирост коэффициента рентабельности собственного капитала), %; Т - ставка налога на прибыль; RА -экономическая рентабельность активов, %; р -средняя расчетная процентная ставка за кредит; ЗК - заемный капитал; СК - собственный капитал предприятия. Эта формула позволяет определить безопасный для предприятия объем заемных средств, наиболее выгодные условия кредитования и приемлемую ставку ссудного процента, а также облегчает налоговое бремя. Кредит будет выгодным для предприятия, если он увеличит эффект финансового рычага. В формуле (59) можно выделить три основные составляющие: налоговый корректор (1-Т) показывает влияние налогообложения на эффект финансового рычага; дифференциал финансового рычага (RA- р) характеризует разницу между коэффициентом валовой рентабельности активов и средней расчетной ставкой за кредит; коэффициент финансового рычага (ЗК : СК) характеризует сумму заемного капитала, используемого предприятием, приходящуюся на единицу собственного капитала. Главным среди них является дифференциал финансового рычага, который характеризуется высоким динамизмом. Эффект финансового рычага проявляется в том случае, если он является положительной величиной; чем выше положительное значение дифференциала, тем выше эффект финансового рычага. Коэффициент финансового рычага мультиплицирует положительный или отрицательный эффект, получаемый за счет значения Дифференциала. При неизменном дифференциале коэффициент финансового рычага является главным генератором возрастания суммы и уровня прибыли на собственный капитал, а также финансового риска потери этой прибыли. При неизменном коэффициенте финансового рычага положительная или отрицательная динамика его дифференциала генерирует возрастание суммы и уровня прибыли на собственный капитал, а также финансового риска ее потери. Финансовый риск можно также рассматривать как риск падения дивидендов и курса акций, возникающий у держателей обыкновенных акций при использовании заемного капитала. На них перекладывается и часть производственного риска, хотя он может компенсироваться более высоким ожидаемым доходом акционеров.

referat911.ru

ТЕОРЕТИКО-ИГРОВАЯ МОДЕЛЬ ОПТИМИЗАЦИИ СТРУКТУРЫ КАПИТАЛА КОМПАНИИ

Лекция 5. Игры с природой

Лекция 5. Игры с природой 09.10.2014 1 5.1. Понятие игры с природой 5.2. Принятие решений в условиях неопределенности 2 Как вы думаете, что такое неопределенность и риск в экономике? 3 Неопределенность

Подробнее

Теория принятия решений

Теория принятия решений Литература О.И. Ларичев «Теория и методы принятия решений» А.И. Орлов «Теория принятия решений» А.Т. Зуб «Принятие управленческих решений» А.Г. Мадера «Моделирование и принятие

Подробнее

ИНФОРМАТИКА И ВЫЧИСЛИТЕЛЬНАЯ ТЕХНИКА

ИНФОРМАТИКА И ВЫЧИСЛИТЕЛЬНАЯ ТЕХНИКА УДК 33:57.977. ББК 65в Б 7 З.У. Блягоз, А.Ю. Попова Принятие решений в условиях риска и неопределенности Аннотация: В статье рассматривается математическая модель игры,

Подробнее

Обобщенный критерий пессимизмаоптимизма

323 Обобщенный критерий пессимизмаоптимизма Гурвица Предлагается новый критерий выбора оптимальной стратегии (принятия оптимального решения) в условиях полной неопределенности учитывающий все выигрыши

Подробнее

Глава 3. Соотношение риски а доходности

Заключение Риск может быть определен (для корпорации особое значение имеет чистый риск) как вероятность осуществления неблагоприятного события, когда фактически полученные значения результата окажутся

Подробнее

Уильям Шарп. Фрэнк Сортино Джек Трейнор

Уильям Шарп Фрэнк Сортино Джек Трейнор Риск это изменчивость доходности в сравнении с её ожидаемой величиной Доходность это сумма дохода, полученного от инвестиций в какойлибо объект и изменения его рыночной

Подробнее

1. ЦЕЛИ И ЗАДАЧИ ДИСЦИПЛИНЫ

1. ЦЕЛИ И ЗАДАЧИ ДИСЦИПЛИНЫ Цель дисциплины дать целостное представление о риске, методологии принятия решений в условиях риска, приемах управления риском. Задачи дисциплины: расширение и углубление знаний

Подробнее

Процентные платежи 10 12

Расчет рыночной стоимости акционерного капитала методом дисконтированных денежных потоков в условиях отсутствия достаточных данных о затратах на привлечение собственного капитала Ю.В. Козырь В случаях,

Подробнее

6. Введение в риск и доход 8 7 8

Программа курса «Финансы» Количество часов Дни Неделя Тема курса 1. Введение в финансовый менеджмент. Финансовая среда 1 1 3. Инструменты финансового анализа Управление оборотным 4. капиталом 4 3 1 4 5

Подробнее

DETERMINATION OF OPTIMAL VOLUME PRODUCTION UNDER UNCERTAINTY AND RISK

ОПРЕДЕЛЕНИЕ ОПТИМАЛЬНОГО ОБЪЁМА ПРОИЗВОДСТВА ПРОДУКЦИИ В УСЛОВИЯХ НЕОПРЕДЕЛЁННОСТИ И РИСКА Ю.А. Пучек, В.А.Чернов Нижегородский государственный архитектурно-строительный университет Н.Новгород, Россия

Подробнее

18. ДОЛГОСРОЧНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ

18. ДОЛГОСРОЧНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ 1. Источники долгосрочного финансирования 1.1. Эмиссия ценных бумаг 1.2. Банковские кредиты и арендное финансирование 2. Оценка рисков, связанных с долгосрочным финансированием

Подробнее

ИНВЕСТИЦИОННЫЙ АНАЛИЗ

Министерство образования и науки Российской Федерации Федеральное государственное бюджетное образовательное учреждение высшего профессионального образования «СИБИРСКАЯ ГОСУДАРСТВЕННАЯ ГЕОДЕЗИЧЕСКАЯ АКАДЕМИЯ»

Подробнее

Í.Í. ÀÍÎÕÈÍÀ, Ñ.Â. ÑÓÏÐÎÍÅÍÊÎ

РЕАЛЬНЫЙ СЕКТОР ЭКОНОМИКИ И ПОТРЕБЛЕНИЕ Í.Í. ÀÍÎÕÈÍÀ, Ñ.Â. ÑÓÏÐÎÍÅÍÊÎ ПРОГНОЗИРОВАНИЕ ОБЪЕМОВ СБЫТА РУП «МИНСКИЙ ТРАКТОРНЫЙ ЗАВОД» Для большинства белорусских предприятий, в число которых входит РУП «Минский

Подробнее

ОСОБЕННОСТИ ФИНАНСОВОЙ СОСТАВЛЯЮЩЕЙ BSC

Толкачева Кристина Сергеевна студентка Кузнецова Екатерина Сергеевна студентка Ващенко Татьяна Владимировна канд. экон. наук, доцент ФГБОУ ВО «Российский экономический университет им. Г.В. Плеханова» г.

Подробнее

Образец Образец Образец

КОНТРОЛЬНАЯ РАБОТА МАКСИМИЗАЦИЯ ПРИБЫЛИ ПРЕДПРИЯТИЯ Расчет оптимального объема производства продукции Вариант 7 1 Содержание 1. Исходные данные... 3 2. Отдел маркетинга... 4 3. Бухгалтерия... 8 4. Отдел

Подробнее

Финансовая стратегия фирмы

Федеральное государственное образовательное бюджетное учреждение высшего образования «ФИНАНСОВЫЙ УНИВЕРСИТЕТ ПРИ ПРАВИТЕЛЬСТВЕ РОССИЙСКОЙ ФЕДЕРАЦИИ» (Финансовый университет) Краснодарский филиал Финуниверситета

Подробнее

МЕТОДИКА ОПТИМИЗАЦИИ СТРУКТУРЫ КАПИТАЛА

УДК 658.14 МЕТОДИКА ОПТИМИЗАЦИИ СТРУКТУРЫ КАПИТАЛА Е. В. Зотова, кандидат экономических наук, доцент кафедры финансов Саранского кооперативного института (филиала) автономной некоммерческой образовательной

Подробнее

ЗАЛИЛОВА ЭЛЬЗА КАМИЛЕВНА

Особенности оценки стоимости бизнеса акционерного общества на основе метода средневзвешенной стоимости капитала ЗАЛИЛОВА ЭЛЬЗА КАМИЛЕВНА ФГБОУ ВПО Башкирский ГАУ Росиия, Уфа Капитал хозяйствующего субъекта,

Подробнее

1 ТЕМА 6: ТЕОРИЯ ИГР

1 ТЕМА 6: ТЕОРИЯ ИГР 2 Рекомендуемая литература: 1. Петросян Л. А. Теория игр. 2-е изд. СПб. : БХВ- Петербург, 2012. 424 с. 2. Колесник Г. В. Теория игр. 3-е изд. М. : Либроком, 2012. 152 с. 3. Лабскер

Подробнее

docplayer.ru